Поиск по сайту:

Сделать стартовой страницей

Листая прессу

Слово и дело Центробанка

03.12.2013
Алексашенко Сергей Владимирович

Директор по макроэкономическим исследованиям Национального исследовательского университета «Высшая школа экономики»

ГАЗЕТА.РУ, 03 декабря 2013 г.

Судя по событиям последних недель, радикальная смена команды, отвечающей за планирование и реализацию денежной политики, не пошла на пользу Банку России. Не скажу, что мне все нравилось в политике Игнатьева&Co: я считал и считаю, что они бессмысленно и беспощадно подрывали ценовую конкурентоспособность российской промышленности, позволяя рублю укрепляться в то время, как правительство занималось раскручиванием инфляции издержек, регулярно индексируя цены и тарифы естественных монополий. Но Игнатьеву&Со повезло: на их век хватило нефтяной «подушки безопасности», которая, что теперь стало очевидно, исчерпалась в момент смены председателя Банка России.

Визуально исчезновение этой «подушки безопасности» можно увидеть на графике.

Россия — страна, постоянно живущая при положительном сальдо текущих операций. Вообще-то ничего страшного в отрицательном сальдо нет, просто страна должна быть способна в этом случае привлекать иностранные кредиты и инвестиции, чтобы выравнивать платежный баланс. Россия, увы, такой страной пока не стала. В результате в новейшей истории были считаные месяцы, когда это сальдо становилось отрицательным, и каждый раз вслед за этим рубль резко дешевел. Правда, объем валютных резервов Банка России тогда был существенно меньше.

В принципе, центральные банки могут поддерживать равновесие платежного баланса за счет своих валютных резервов — собственно говоря, в этом и состоит их (резервов) предназначение. Но такая политика допустима на очень ограниченном интервале времени: любые резервы по определению конечны — как правило, во время резких потрясений на внешних рынках. Но даже такая попытка может оказаться бесперспективной.

Вспомните, как осенью 2008-го Банк России пытался удерживать курс рубля от девальвации, продавая десятки миллиардов долларов в месяц на фоне падающих нефтяных цен. Чем это закончилось, хорошо известно.

Успех антиинфляционной политики центрального банка любой страны зависит не только и не столько от того, насколько правильно он управляет имеющимися в его распоряжении механизмами, а от того, насколько внятно он формулирует свои цели, насколько убедительно объясняет логику своих действий, насколько совпадают его слова и дела. Ведь именно на последнем строится то доверие, без которого ни один государственный орган не может рассчитывать на успех.

Года три назад Банк России взял курс на переход к плавающему курсу рубля. Судя по «Основным направлениям денежно-кредитной политики на 2014 год», в следующем году этот переход должен закончиться. Вот что написано в разделе этого документа, посвященном политике валютного курса. «В 2014 году Банк России продолжит осуществлять курсовую политику, не препятствуя формированию тенденций в динамике курса рубля, обусловленных действием фундаментальных макроэкономических факторов… Банк России продолжит проводить операции на внутреннем валютном рынке, связанные с пополнением или расходованием средств суверенных фондов.... Также Банк России сохранит за собой право проводить валютные интервенции в рамках решения задач по регулированию уровня ликвидности банковского сектора…не исключает возможности проведения точечных операций на валютном рынке в целях поддержания финансовой стабильности в случае шоковых событий».

Умри — лучше не скажешь! Все четко и понятно. Но абсолютно не соответствует тому, что происходит в жизни.

В последние полгода (с 30 мая; Эльвира Набиуллина заняла новый пост 24 июня) Банк России ежедневно (за исключением всего восьми дней в конце октября) продавал валюту из своих резервов. От $13 до $400 млн в день. В сумме за это время продано $22 млрд. Поскольку никаких комментариев со стороны Банка России, объясняющих цели и задачи таких операций, нет и не было, то приходится перебирать все приведенные выше аргументы, проверяя, насколько они могут объяснять сложившуюся ситуацию.

Начнем с конца, с «шоковых событий». Не знаю, как вы, но я ничего шокового в последние полгода ни в российской, ни в мировой экономике не заметил. Так же как не заметил никакой финансовой нестабильности.

Дальше идет «пополнение или расходование средств суверенных фондов» (Резервного и Фонда национального благосостояния). Ну, во-первых, судя по отчетности, вывешенной на сайте Минфина, объем средств этих фондов не меняется с начала года. Во-вторых, ни закон о бюджете на 2013 год, ни какой-либо другой закон не предусматривает расходования средств этих фондов в нынешнем году, а об их пополнении в условиях нехватки средств в бюджете как-то и говорить неприлично.

Последним и самым интересным предположением о причинах продажи валюты Банком России является решение «задач по регулированию уровня ликвидности банковского сектора». В принципе, заслуживает доверия: на протяжении многих лет покупки-продажи иностранной валюты являлись главным инструментом Банка России по управлению ликвидностью (количеством денег в обращении). В последние годы роль этого механизма стала сходить на нет, но, готов согласиться с Банком России, можно предположить такую ситуацию, когда валютные интервенции будут вновь востребованы.

Но, как и с другими гипотезами, эта тоже не подтверждается жизнью. Вот как выглядит изменение ликвидности в силу операций Банка России с начала 2013 года.

Синяя линия – предоставление ликвидности Банком России нарастающим итогом за счет всех операций, кроме операций с валютой; красная — то же, но только за счет операций с валютой. Поскольку, в силу цикличности налоговых платежей, синяя линия сильно волатильна, я добавил скользящую среднюю за месяц (черная линия), которая гораздо отчетливее вырисовывает линию тренда.

Хорошо видно три разных по содержанию периода.
1. Январь — май 2012 года. Банк России покупает валюту, и это является важным фактором в динамике ликвидности.
2. Июнь 2012-го – май 2013-го. Банк России воздерживается от крупных валютных интервенций в любую сторону, т.е. рубль фактически находится в режиме свободного плавания.
3. Июнь – ноябрь 2013 года. Банк России активно продает валюту, но при этом все остальные его операции носят противоположный характер, поскольку увеличивают объем ликвидности.

Противоположный характер валютных и прочих операций Банка России по управлению ликвидностью заставляет предположить, что либо в Банке России левая рука (которая с мая выдала, главным образом с помощью кредитов банкам, дополнительной ликвидности примерно на 1,5 трлн руб.) не ведает, что творит правая (которая за то же время изъяла у банков за счет продажи им валюты примерно половину этих средств), либо что с помощью продаж валюты Банк России решает не задачи управления ликвидностью, а какие-то другие.

Какие? Думаю, догадаться уже несложно. Да-да! Банк России делает прямо противоположное тому, что он декларировал, то есть препятствует «формированию тенденций в динамике курса рубля, обусловленных действием фундаментальных макроэкономических факторов», а именно качественного изменения состояния платежного баланса.

На следующем графике отчетливо видны те же самые три периода денежно-курсовой политики и, самое главное, как и когда Банк России начал реагировать своими валютными интервенциями на начавшееся ослабление рубля.

На первый взгляд, делается это не слишком энергично — подумаешь, каких-то $22 млрд за полгода, всего-то 6% от собственных резервов Банка России (из $525 млрд резервов $175 млрд принадлежит Минфину, т.е. в распоряжении Банка России имеется примерно $350 млрд). Но, во-первых, все $350 Банк России вряд ли когда согласится потратить. По стандартам МВФ критической величиной валютных резервов является трехмесячный объем импорта товаров и услуг, а нормальной — шестимесячный, в нашем случае $220 млрд. То есть «свободных» для валютных интервенций средств у Банка России примерно $130 млрд.

Во-вторых, как говорится, лиха беда начало! Можно сказать, что ситуация второй половины 2013 года — это еще цветочки, ягодки будут впереди. Дело в том, что сальдо текущих операций (та самая подушка безопасности, о которой я говорил в начале) неоднородно по характеру и состоит из двух компонент. Первая – торговое сальдо, т.е. экспорт товаров за вычетом импорта товаров. Как несложно догадаться, быстрый рост нефтяных (и иных сырьевых цен) много лет толкал эту составляющую вверх.

Но всему в этой жизни приходит конец: с конца 2010 года нефтяные цены не растут и торговое сальдо находится примерно на одном уровне.

А вот вторая компонента — сальдо услуг, процентных платежей, дивидендов и зарплаты — устойчиво и быстро растет не в пользу российской экономики. На графике хорошо видно, как две линии почти сошлись в третьем квартале этого года, и нет никаких оснований считать, что в динамике этих трендов что-то существенно изменится в ближайшие месяцы.

И, в-третьих, если правая рука Банка России будет продолжать давать кредиты банкам столь же интенсивно, как это было на протяжении последнего года (а если кредиты не давать, то экономический рост совсем в минус уйдет), то рано или поздно банки смогут сыграть против рубля так же решительно и успешно, как они сделали это осенью 2008-го. К чему все это я так подробно рассказываю? Чтобы читателю были понятны мои аргументы под моими выводами. А они таковы.

Первое. При нынешнем уровне цен на нефть (100–120 долларов/баррель) у российских властей нет никакой подушки безопасности с точки зрения устойчивости платежного баланса. Более того, его структура будет последовательно нарушать равновесие и играть на ослабление рубля.

Второе.

Пока не следует обращать серьезного внимания на слова новых руководителей Банка России о переходе к плавающему курсу рубля в 2015 году. Нет, этот переход может и случиться, если давление на рубль будет очень сильным. Но сегодня Банк России не готов отпустить рубль, думая, что у него есть возможности сдерживать его ослабление.

Третье, поскольку в части денежно-курсовой политики слова и дела Банка России расходятся, то у меня нет оснований верить другим декларациям руководителей этого органа.

Любой политик должен понимать, что действует не в безвоздушном пространстве. Что результаты его деятельности определяются не только его собственными усилиями, но и зачастую факторами, от него не зависящими. Если считать эти факторы несуществующими, пытаться «ломать ситуацию через колено», то последствия могут оказаться печальными. Еще более печальными они могут оказаться в том случае, когда политики не в состоянии четко сформулировать принципы и цели своей политики, скрывая их отсутствие набором красивых, но бессодержательных фраз.

http://www.gazeta.ru/column/aleksashenko/5777285.shtml





комментарии ()


Только зарегистрированные и авторизованные пользователи могут оставлять комментарии.
Авторизуйтесь, пожалуйста, или зарегистрируйтесь, если не зарегистрированы.
Rambler's
	Top100
Яндекс.Метрика