Ratio economica: Как измерить доверие
Сегодняшний кризис называют «кризисом доверия». Друг другу не доверяют крупнейшие банки и компании мира. То же происходит и в России. Впрочем, у нас отсутствие доверия — это не просто небывало высокие ставки на межбанковском рынке и недоступность кредитов для предприятий и граждан. В России рынок не доверяет и государству, что существенно ограничивает возможности для проведения денежной политики в период кризиса. Можно ли измерить уровень доверия и его влияние на финансовое развитие? Kоличественные исследования показывают, что доверие людей друг к другу действительно играет огромную роль. К сожалению, уровень доверия в России существенно ниже, чем в других странах.
Как измерить доверие? Финансисты часто определяют доверие процентными ставками. Давайте посмотрим на TED Spread — разницу между ставками по трехмесячным долларовым межбанковским кредитам на мировом рынке и ставками по трехмесячным облигациям американского правительства. Так как рынок не ожидает банкротства правительства США в ближайшие три месяца, TED Spread показывает уровень уверенности крупнейших банков (таких, как Citibank или Bank of America) в том, что их партнеры смогут вернуть деньги через три месяца. С точки зрения этого показателя кризис доверия действительно налицо. Показатель TED Spread в нормальное время составлял всего 0,5% годовых, но летом 2007 г. — когда начался ипотечный кризис — подскочил до 2,5%. С тех пор он изменялся от 1% до 2% вплоть до банкротства Lehmann Brothers. В сентябре он вырос до 3%, а затем и до невероятных 4,5% и лишь потом снизился до 2%. То, что этот спрэд вырос в 4 раза, как раз и показывает, что кризис снизил доверие банков друг другу в 4 раза.
В России межбанковские ставки выросли намного больше — трехмесячные межбанковские ставки еще летом 2007 г. составляли 6-7% годовых, а сейчас превысили 20%. При этом доходность трехмесячных гособлигаций повысилась лишь с 5% до 10% — т. е. российский аналог TED Spread вырос почти в 10 раз!
Почему кризис, который начался в Америке, настолько болезненно ударил по доверию в России? Очевидно, что помимо слабости регулирования и неразвитости финансовой системы российское общество страдает и от недоверия россиян друг к другу. Этот показатель социологи — и с недавних пор экономисты — измеряют ответом на вопрос «Можно ли доверять большинству людей?». В России, как и в других переходных экономиках, доля положительных ответов на этот вопрос за последние 20 лет резко упала. Масштабный опрос 29 000 человек (по 1000 в 29 странах), проведенный осенью 2006 г. Европейским банком реконструкции и развития, показал, что и в бывшем СССР, и в Восточной Европе уровень доверия друг к другу упал с 60-70% в 1989 г. (по оценке респондентов) до 20-30% в 2006 г. Может быть, респонденты плохо помнят советские времена и преувеличивают уровень доверия 20 лет назад? В некоторой степени это правда. По данным опросов World Values Survey, в 1990 г. уровень доверия в России составлял 38%, в 1995 и 1999 гг. — всего 24%, а в 2005-м немного вырос — до 27%. Это все равно очень низкий уровень по сравнению с 40% в США, Японии или Западной Германии.
Насколько важно доверие? Экономисты Луиджи Гуизо, Луиджи Зингалес, Паола Сапиенца оценили влияние уровня доверия на развитие финансовых рынков, используя как межстрановые данные, так и микроэкономические данные из Италии и Голландии. Они показали, что чем выше уровень доверия, тем больше людей инвестируют в фондовый рынок. Авторы учитывают различия и в уровне оптимизма, и в отношении к риску, и в уровне доходов, и других факторах, влияющих на инвестиции в фондовый рынок. Оказывается, что даже с учетом всех этих переменных положительный эффект доверия достаточно велик. Например, в межстрановых сопоставлениях рост уровня доверия на 10 процентных пунктов приводит к увеличению доли населения, инвестирующего в фондовый рынок, на 4 процентных пункта!
Это означает, что если бы уровень доверия в России был как в США, то в фондовый рынок инвестировали бы 5% россиян — в 5-10 раз больше, чем сегодня, — и уход иностранных инвесторов не привел бы к такому резкому падению цен на российские акции.
В другой работе те же авторы рассматривают не только фондовый, но и банковский рынок, используя межрегиональные различия в Италии. Здесь они рассматривают в качестве индикатора доверия уровень явки на выборах и процент доноров крови — ведь эти показатели отражают желание делать что-либо для благополучия своих сограждан без каких-либо прямых экономических или денежных стимулов. Эти исследования показывают, что доверие повышает уровень развития не только фондового рынка, но и банковской системы — измеряемый сбережениями и кредитами.
Конечно, кроме доверия друг к другу важную роль в сегодняшнем кризисе играет и доверие к власти. Америка никак не может остановить падение фондового рынка, в том числе и вследствие метания финансовых властей от спасения одних инвестбанков к банкротству других, от заявлений о выделении $700 млрд к ограничению выкупа активов цифрой в $350 млрд. Не легче дела обстоят и в России. По всем объективным меркам реальный курс рубля необходимо снижать. Но сделать это не так просто. При проведении денежной политики российский Центробанк учитывает ожидания населения и предприятий относительно будущей инфляции и курса рубля. Но если население не верит властям, то провести управляемую девальвацию рубля очень трудно. Но об этом — в следующей колонке.
Автор — ректор Российской экономической школы; профессор Йельского университета и Российской экономической школы
Источник: Ведомости